01 强美元情绪笼罩市场，风险资产承压显著

　　自9月末以来，美元跃居资产配置的首要考量，市场提前感知到“特朗普胜选”的可能性。随着大选尘埃落定，美元指数一举突破107的关键点位，10年期美国国债收益率亦攀升至4.5%的高位，黄金、原油、铜等大宗商品遭遇剧烈回调，美股亦步入调整阶段。

　　这一系列市场动态，标志着市场正式确立了“强美元”的主旋律。

　　02 美元短期走强背后的双重叙事：通胀与赤字

　　资本市场担忧潜在关税上调将加剧通胀，推动美元指数和美国国债收益率飙升，接近今年降息预期启动前的水平。然而，通胀预期和通胀风险对美债收益率上行的推动作用，并不及实际期限溢价的影响，而实际期限溢价主要受美债供需关系左右。

　　特朗普政策中的减税措施，直接影响美债供需，赤字问题同样不容忽视。

　　03 美元指数短期维持强势，但“特朗普交易”策略需灵活调整

　　回顾2016年美国大选后的资产表现，预计在美国总统2025年1月底正式就职前，市场将继续遵循“特朗普交易”的逻辑。

　　然而，值得注意的是，此次“特朗普交易”较2016年提前展开，且新一届美国政府期望实现的经济目标（增长、低利率与减少贸易摩擦）难以同时达成，因此强美元交易的未来充满变数。

　　在策略上，对于“特朗普交易”或需采取灵活应对，逐步回归基本面交易逻辑。

　　04 历史与现实双重因素预示，中长期美元或趋弱

　　2018至2019年间，美元处于升值周期，引发对贸易摩擦与弱美元自洽性的质疑。但当时美元走强主要受加息周期影响，进入2019年下半年降息周期后，美元强势未能持久，孤立主义政策更可能催生弱势美元。

　　此外，2024财年，美国历史上首次出现债务付息支出超过国防军费开支的现象，为“弱美元”提供了有力支撑。

　　05 历史经验表明：强美元压制风险资产，弱美元支撑风险资产

　　美元指数是大类资产配置的重要风向标。自2018年以来，美元经历了五次周期波动。在强势美元周期中，风险资产面临冲击，新兴市场股票和货币尤为明显；而在弱势美元周期中，美债和新兴市场股票则表现更佳。

　　06 美元与美债拐点已至？黄金牛市终结？

　　从历史经验来看，美元走弱的原因主要有二：一是美联储进入降息周期，二是美国经济相对于其他国家表现疲软。目前，美联储已步入降息周期，而经济相对走势尚存不确定性，但高利率环境已对美国投资形成抑制。

　　然而，当前特朗普交易仍有进一步上涨和演绎的空间，市场或需耐心等待；同时，美债和美元冲高后，或将提供反向交易的机会。黄金因过度计入预期而近期调整明显，或将逐渐回归“去美元化”的基本逻辑。

　　07 “特朗普交易”平息后，人民币汇率重回基本面逻辑

　　短期“强美元”叙事回归，对人民币汇率造成一定冲击。但随着“特朗普交易”逐渐平息，人民币汇率有望重拾回升动力。

　　长期来看，人民币汇率走势主要取决于：基础账户顺差占比能否回升、制造业在全球竞争中的竞争力、以及宽信用政策能否真正实施。

　　08 强美元交易逆转，港股及创业板有望回暖

　　港股市场以海外机构投资者为主，在“强美元”背景下，资金倾向于流出港股。当前市场对2025年的降息预期已下调至仅降息两次，交易已较为充分。

　　鉴于特朗普政策节奏及力度的不确定性，短期利率上行空间有限，美元指数可能转为震荡，为港股带来布局机会。同时，创业板估值的压制也将进一步减轻。

（文章来源：富国基金）

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