21世纪经济报道记者唐婧北京报道

2024年12月，中央经济工作会议定调“适时降准降息”。近期，10年期国债收益率快速下行至1.60%左右，下行幅度达40bps，市场与政策利率利差收窄至2020年来最低，且长债与短端7天期回购利率出现“倒挂”。

对此，多位首席经济学家指出，债市可能过度抢跑货币宽松预期，需警惕债市同质化行为背后的市场风险。中银证券全球首席经济学家管涛在“2025债券市场年度论坛”上强调，应避免对适度宽松货币政策的过度解读，2025年需实施更积极的财政政策，扩大政府债券发行，货币政策需配合维持低利率、宽流动性环境，但当前市场存在抢跑现象，应避免透支利好。

东吴证券首席经济学家芦哲测算显示，当前10年期国债收益率已提前定价约30bps的政策利率降息。芦哲认为，长债利率快速下行反映了对货币政策“适度宽松”的片面理解，“适度宽松”不仅包含降息降准，还包括多种政策工具维护流动性。我国货币政策工具箱中包括逆回购操作、中期借贷便利（MLF）、买断式逆回购以及国债买入和降准等。

平安证券研究所固收首席分析师刘璐表示，考虑到汇率压力、货币与财政政策配合等因素，债市可能过度抢跑货币宽松预期，尤其是短端。近两个月，一年期国债利率和国开债利率已大幅低于7天逆回购利率，大致定价了40-50BP降息预期。市场已开始自发纠偏抢跑交易。

央行在四季度货币政策例会中强调，将充实完善货币政策工具箱，开展国债买卖，并连续四个季度提及“关注长期收益率的变化”。1月10日，央行公告称，鉴于政府债券市场供不应求，决定2025年1月起暂停公开市场国债买入操作，后续将视情况恢复。债市人士认为，此举意在稳住长债利率，但暂停买入而非卖出，表明流动性充裕仍是首要目标。

芦哲进一步指出，“适度宽松”意味着利率水平要“适宜”，多种政策工具协同发力。合理的货币供应量、低利率水平及宽松融资环境等，将为经济持续回升提供金融支持，但并非“大水漫灌”或“零利率”。适宜的降息可激发市场融资需求和经济活性，但过低利率可能导致“资源错配”和“脱实向虚”。同时，“适度宽松”还需多种结构性政策工具搭配协同。

2024年，货币政策在政策手段和调节方式上进行了重大革新，包括央行积极介入股票市场，创设新工具，将股票市场纳入考量；丰富流动性投放手段，如公开市场操作开展国债买卖和买断式逆回购交易等。芦哲表示，央行正不断充实货币政策工具箱，形成“组合拳”，提高逆周期调节有效性，增强政策协同性。2025年货币政策“适度宽松”将体现为多种政策工具并行。

至于“适度宽松”的节奏，央行四季度货币政策例会建议加大调控强度，提高前瞻性、针对性和有效性，择机降准降息。刘璐解读称，2025年降准降息可期，但需客观看待内外部约束。内部方面，商业银行净息差位于极低水平，央行高度关注；外部方面，美国通胀数据偏强、美联储边际转鹰，人民币汇率面临贬值压力。民生证券首席经济学家陶川认为，降准降息需兼顾银行息差、人民币汇率、债券发行三因素。

首先，新一轮降息降准需待商业银行资产负债端利率匹配，息差趋稳；其次，降准降息落地需人民币汇率调整迎来“窗口期”；再次，货币宽松需与财政发力配合；最后，稳定预期也是降息降准落地时点的考量因素。

（文章来源：21世纪经济报道）