本周一，美联储理事库克发出“美股估值过高”的罕见警告，立即引发了华尔街的高度关注。这一言论促使人们从美联储常用的估值模型角度审视，当前美股市场的真实估值状况。

库克在本周的发言中，针对当前市场估值问题进行了如下阐述：

“多个资产类别的估值偏高，尤其是股票和企业债券市场，风险溢价估值已接近历史分布的低点，这预示着市场可能已被过度定价。因此，这些市场可能会因经济不利消息或投资者情绪的转变而遭受大幅下跌。”

鉴于美联储官员通常不会如此直接地谈论市场，库克此番言论不禁让人联想到前美联储主席艾伦·格林斯潘在1996年对市场“非理性繁荣”的担忧。

那么，当前美股市场的估值是否真的过高？

美联储常用的估值模型（Fed model）或许能为我们提供一些线索。该模型由爱德华·亚德尼在20世纪90年代末提出，是华尔街专家和金融媒体经常采用的股票估值方法。

该模型通过比较股市的盈利收益率（市盈率的倒数）与10年期美债收益率等债券和信贷资产，来判断市场条件对股市是否有利。当盈利收益率高于10年期美债收益率时，市场条件对股市有利；反之则不利。

当前，美国债券市场的走势显示，股市多头可能过于乐观——美股相对于企业债和美国国债的估值已接近20年来最高水平。

与10年期美债收益率相比，标普500指数的盈利收益率与其之差正处于2002年以来最低水平。标普500指数的盈利收益率最新约为3.7%，而10年期美债收益率已接近4.7%，这表明股票相对于固定收益产品的估值正处于几十年来最高水平。

业内人士指出，股市盈利收益率低于债券收益率的情况，通常只会在经济泡沫或信用风险飙升时出现。

就公司债而言，相对于BBB级美元公司债5.6%的收益率水平，标普500指数的盈利收益率与其之差也已接近2008年以来最低水平。

一般而言，股市的盈利收益率要高于BBB级债券收益率，因为股票风险更高。自世纪之交以来，当这两个数字之间的差值长期为负时，股市往往会遇到麻烦。这或许也是美联储官员开始表达担忧的原因之一。

Commonwealth Financial Network首席投资官Brad McMillan表示：“当你观察BBB级债券收益率以及任何其他基准国债收益率时，你会发现它们目前与股市盈利收益率之间存在巨大差距，这从历史上看通常发生在股市大幅回调之前。”

系好安全带

当然，短期内股市并不一定会出现修正：标普500指数的盈利收益率与BBB级债券收益率的利差已为负值近两年，且这种负值现象可能还会持续。

但目前，股市盈利收益率与债券收益率之间的对比无疑令人担忧，因为它表明股票价格已过高，且大选后股市的涨势存在脆弱性。

摩根士丹利策略师Michael Wilson等人在周一警告称，美债收益率上升和美元走强可能会拖累股票估值和企业利润，进而对股市造成打击。

当美联储在12月18日表示计划在2025年以低于此前预期的速度降息时，投资者感受到了巨大风险。对美联储利率将在高位维持更长时间的担忧，导致美股当天下跌近3%，创下自2001年以来最惨淡的一个美联储议息日行情。尽管此后美股已收复大部分跌幅。

值得注意的是，库克不仅提到了股市估值过高的问题，还指出企业债市场的估值也并不低。截至周一收盘，美国高评级公司债的风险溢价或利差（衡量公司债相对于国债的成本）仅为81个基点，接近数十年来的最低水平（即最高相对估值）。

理查德·伯恩斯坦顾问公司（Richard Bernstein Advisors）副首席投资官Dan Suzuki表示，这两个市场都反映出市场对企业利润的强劲程度持非常乐观的态度。

当然，被称为“美联储模型”的估值对比指标是否完全合理，近年来一直是分析师们争论的话题。虽然这种比较是衡量相对价值的便捷方法，但它并未考虑通货膨胀的影响。物价压力会影响未来的固定收益回报，而对股市的影响则更为微妙。

但即便如此，股市当前的高估值也可能使股价难以继续以之前的速度上涨。高盛在去年10月已发出警示信号，预计标普500指数未来十年的年均回报率将回落至3%。

一般来说，债券收益率上升意味着股票需要产生更高的回报率才能吸引投资者。但目前金融市场面临的一个大问题是，这需要多长时间才能实现。

JonesTrading首席市场策略师Michael O'Rourke表示：“债券的价格正低于‘风险资产’股票。随着国债继续承压并推动收益率走高，股票估值应会下调以保持竞争力。”

（文章来源：财联社）