《科创板日报》12月22日讯（记者陈美）自年初迈瑞医疗（300760.SZ）收购科创板上市公司惠泰医疗以来，“并购”已成为IPO退出难背景下的关键词。2024年前三季度，并购退出渠道占比29%，较去年上升3个百分点，而IPO退出渠道占比则下降14%至44%，市场趋势显著变化。

一位中等体量基金的管理合伙人表示，尽管并购退出逐渐被视为退出趋势，但目前其占比仍不足三成。IPO退出如独木桥，并购退出则是投资机构需努力跨越的门槛。随着9月24日证监会发布“并购六条”，A股上市公司并购活跃度攀升，深圳、安徽、上海等地亦发布鼓励政策，进一步推动并购重组。

财联社创投通数据显示，截至2024年12月15日，A股上市公司参与的并购事件高达2200多起，其中半导体领域最多，达197起；机械设备行业次之，为170起；生物医药行业第三，有125起。两笔最大规模并购事件分别是中国船舶工业与中国船舶重工的换股吸收合并，以及国泰君安吸收合并海通证券，交易规模分别为1151.5亿元和976亿元。

然而，热门并购交易赛道与高额并购案例与VC/PE关联度不大。在并购最活跃的半导体领域，VC/PE参与的退出事件仅占约30%。估值与价格是投资机构最关注的问题，IPO冲刺企业估值不低，平衡各方利益成为难点。如汇顶科技计划收购的云英谷科技，累计完成9轮融资，估值达85亿元，涉及众多知名投资人和机构股东，并购过程复杂。

上市公司并购投资中，给予标的企业的估值一般不会太高，通常为净利润的10-20倍，或并购投后估值定为20亿元左右。这意味着，只有早期机构才可能从并购退出中获益，中后期投资人可能面临“流血”退出。早期投资人对并购退出的风险与收益不匹配表示担忧。

面对并购退出新趋势，政府、国资、上市公司正积极出手。上海市发布《行动方案》，提出到2027年落地一批重点行业并购案例，培育具有国际竞争力的上市公司，并设立集成电路和生物医药产业并购基金。深圳、安徽亦出台相关政策，支持链主企业和上市公司发起并购重组基金。

新一轮并购潮以战略整合型并购为主。A股上市公司中，1700多家公司销售收入不足10亿元，内生增长不足，但现金流储备高达11万亿人民币且持续增长，为并购交易创造条件。然而，投资机构手中是否有适合上市公司并购的标的成为新问题。VC机构手中的大量存量项目，企业创始人心态变化，愿意通过并购退出，但多数项目不符合盈利性标准。

A股上市公司并购重组交易以盈利性考核为主，净资产为辅，加上适当的成长性。例如，联创光电终止对联创超导的股权收购，原因之一是标的公司业绩预测数据与实际财务数据差距较大。VC机构主要投资科技类轻资产、亏损的成长性公司，传统估值方法难以适用，部分收购因盈利性因素而终止。

全面注册制下，修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》将重组有利于增强持续盈利能力修改为“持续经营能力”，弱化了重组标的盈利性要求。今年9月的“并购六条”进一步放宽限制，支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业，但需充分说明交易原因和必要性。

在并购浪潮下，VC/PE如何参与成为关注焦点。部分投资机构表示将设立并购基金，但也有机构表示不会通过并购基金参与并购交易。直接通过并购交易股权退出仍是大多数VC/PE的路径。并购基金成为关键一环，但国内并购基金和并购交易仍需建立更多生态环节，如专业并购人才、并购贷款体量、资金成本优化等。

并购交易复杂性增加，市场上可供交易的资产增多，但标的存在债务、优先股回购、经营发展瓶颈等问题。法律、税务及不同利益人诉求方面有新变化。国资越来越多地参与并购行业，为市场注入新活力，带来政策层面支持。以合肥国资为例，今年10月拟以6.6亿元收购文一科技，推进半导体产业链发展。

对于VC/PE来说，非控股类并购机会也备受关注。松禾资本创始合伙人厉伟建议，证监会支持上市公司并购硬科技企业时，可采取更创新方式，如简化程序推动并购，促进硬科技投资发展。未来，国内并购市场将有较大发展空间，并购事件占比持续增长。

（文章来源：科创板日报）