11月，上万亿规模的置换债发行对金融数据产生了显著影响。一方面，城投平台利用置换债资金偿还存量贷款，导致贷款规模同比少增；另一方面，大规模发行置换债使得财政存款增加（财政存款不计入M2），进而使得M2增速有所下滑。同时，部分置换债资金在企业部门短暂停留，形成活期存款，叠加房地产市场成交活跃，M1增速持续回升。

具体来看，政府债的多增在很大程度上对冲了贷款少增的影响，使得社融增量与上年同期基本持平。进入12月，置换债发行规模仍接近万亿，上述影响将持续存在。而明年1月，随着个人活期存款、非银行支付机构客户备付金被纳入M1统计范围，修订后的M1同比增速预计将显著提升，有望由负转正。

值得关注的是，今年以来M1增速持续回落，但11月M1增速继续回升，这主要由两个因素推动：一是置换债大规模发行导致部分资金在企业部门短暂沉淀；二是在一系列政策推动下，房地产市场成交活跃，部分居民储蓄存款转化为企业活期存款。此外，央行即将启用新修订的M1统计口径，新纳入个人活期存款、非银行支付机构客户备付金，预计修订后的M1增速将更高。

与此同时，M2增速则有所回落。11月末M2余额同比增长7.1%，增速较上月回落0.4个百分点。这同样受到置换债发行的影响，大规模发行置换债导致存款回流国库。此外，11月股市平稳而债市火热，居民存款回流至理财等资管产品，也导致M2增速下降。中国银行研究院研究员梁斯表示，企业新增信贷规模同比少增以及地方政府债券发行加快均对M2增速带来拖累。

在信贷方面，11月新增人民币贷款5800亿，相比去年同期少增5100亿元。这主要受到地方债置换和贷款核销的影响。据市场机构调研，融资平台等主体拿到置换债资金后，大部分会在短时间内归还债务，其中绝大部分为贷款。此外，不良资产核减加快同样会影响信贷存量，进而影响当月新增信贷规模。不过，居民中长期贷款仍在恢复，对信贷增长形成支撑。

随着稳定房地产市场的一揽子增量政策逐步落地显效，个人房贷提前还款现象明显减少，住房贷款增速近期已在回升。虽然信贷增量同比大幅减少，但由于政府债券、贷款核销计入社融，11月社融整体保持了稳定。业内专家表示，11月金融数据受地方化债力度加大、不良资产处置加快影响较大，但从社融来看，金融支持实体经济的力度并未减弱。