报告摘要

近期市场经历阶段性回调，11月15日万得全A首次跌破20日均线，至今已6个交易日，跌幅2%，市场广泛关注。本文复盘历史六轮牛市，总结跌破20日均线后的市场规律，为当前市场提供参考。

1. 过去六轮牛市中，阶段性跌破20日均线共99次，并不罕见。

2. 跌破后，市场在T+5、T+20、T+60、T+180的胜率分别为60%、67%、79%、92%，显示短期调整后市场大多重拾升势。

3. 平均回调天数为6.4天，平均调整幅度为2.9%。

4. 当前市场情况基本符合历史规律。但如市场短期仍有调整压力，可能由政策收紧预期、流动性冲击、外部冲击、经济及盈利压力等因素导致。本文进一步复盘历史上几轮跌幅较大的情况。

（1）跌破20日均线后面临8%以上回调的概率不大，共11次，平均回调11个交易日，幅度10%。

（2）历史上几轮行情跌破20日均线后回调幅度较大的原因：政策收紧预期（市场监管/货币/地产等）、流动性冲击（如IPO）、外部冲击（贸易摩擦或外围市场大幅波动）、经济及业绩压力。

（3）展望本轮，流动性冲击和盈利风险可控，政策积极预期下，市场显著下行风险有限。未来需关注12月政治局会议和中央经济工作会议对明年的政策定调。

——12月中旬的政治局会议和中央经济工作会议决定狭义目标赤字基调，引导市场对广义财政的预期，指引跨年行情。

——3月两会后，广义财政规模确定，按以往经验，广义财政占GDP提升比例不少于5%，可能带来ROE上行周期，届时判断基本面牛市的可能性。

（4）结构上，持续关注三个选股思路：困境反转（政策端消费刺激、供给侧磷酸铁锂、需求侧军工等）、连续12个月PB破净、并购重组（股权协议转让）。

风险提示：地缘政治风险、海外通胀风险、国内稳增长政策低预期。

报告正文

本周观点：历史六轮牛市复盘，跌破20日均线后市场如何演绎？

（一）过去六轮牛市，阶段性跌破20日均线后的时间与空间规律

近期市场经历阶段性回调，11月15日万得全A首次跌破20日均线，至今6个交易日，跌幅2%。本文复盘历史上牛市中跌破20日均线的情形，总结规律。

1. 过去六轮牛市中，阶段性跌破20日均线共99次。

2. 跌破后，市场在T+5、T+20、T+60、T+180的胜率分别为60%、67%、79%、92%。

3. 平均回调天数为6.4天，平均调整幅度为2.9%。

（二）极端假设下，市场短期调整压力的时间和空间边界及可能因素

当前市场情况基本符合历史规律。但如市场短期仍有调整压力，可能由哪些因素导致？本文进一步复盘历史上几轮跌幅较大的情况。

历史上跌破20日均线后面临8%以上回调的概率不大，共11次，平均回调11个交易日，幅度10%。

回调原因有四：政策收紧预期（包括监管或经济）、流动性冲击（如IPO）、外部冲击（贸易摩擦或外围市场大幅波动）、经济及业绩压力。

1. 政策收紧预期：包括股市监管和经济政策收紧（如地产/货币政策）。

例如，1996年A股全面牛市，但12月因监管收紧预期回调。2019年4月央行货币政策收紧，市场回调。2006年7月地产政策收紧+央行上调准备金率，市场回调。

2. 流动性冲击：IPO放量等对A股流动性产生阶段性冲击。

例如，1999年9月提高直接融资比重，市场担忧IPO放量而下跌。2006年5月IPO重启，7-8月IPO显著放量，市场下跌。

3. 外部冲击：外部摩擦事件或外围市场大幅波动冲击市场风险偏好。

例如，2019年5月特朗普威胁提高关税税率，市场大跌。2020年3月疫情带来流动性危机，美股四次熔断，A股大跌。

4. 经济及盈利压力：盈利明显承压产生扰动，基本面影响下的下跌时间长。

例如，2005年下半年经济及盈利压力过大，市场回调，回调时间达49个交易日，为历史之最。

（三）展望本轮，流动性冲击/盈利风险可控，政策积极预期下，市场显著下行风险有限

展望后市，破位大幅下跌的四个影响因素中，政策预期未被证伪、监管积极、流动性风险可控、盈利风险可控。未来需关注12月政治局会议和中央经济工作会议。

观察抓手：12月政治局会议和中央经济工作会议决定狭义目标赤字基调，引导广义财政预期，指引跨年行情。3月两会后广义财政规模确定，可能带来ROE上行周期。结构上，持续关注困境反转、连续12个月PB破净、并购重组选股思路。

（文章来源：广发证券）