数据显示，5月24日，10年期国债活跃券200016的收益率在3.06%附近波动，较前一个交易日下降了0.5个基点（BP）。这一变动标志着10年期国债收益率在上周四跌破3.10%之后，继续呈现下行趋势。

在债券市场中，牛熊的判断并不依赖于指数，而是通过观察国债或国开债的收益率。其中，十年期国债和国开债的收益率指标尤为重要，它们的作用类似于股票市场的上证指数，能够反映出市场的整体走势。具体来说，债券收益率与债券价格呈反比关系：收益率上升意味着价格下降，债市走熊；相反，收益率下行则表明价格上涨，债市走牛。

从更长时间范围来看，自3月15日以来，10年期国债收益率已经从3.3%持续下降至当前的3.06%左右，两个多月内下行了24个基点，呈现出明显的小牛市特征。

面对这一趋势，市场关注的焦点集中在债市走牛的原因、后续走势如何以及当前是否适合投资债基等方面。

资金面超预期宽松是关键

今年初，10年期国债收益率在3.15%左右，随后呈现趋势性上行，至2月18日达到3.3%左右，债市走熊。在2月18日至3月15日期间，10年期国债收益率在3.25%-3.3%之间徘徊，债市呈现震荡走势。然而，自3月15日以来，10年期国债收益率开始趋势性下行。5月20日，10年期国开活跃券210205收益率下行2.3个基点至3.4950%，跌破3.50%的重要关口；同时，10年期国债活跃券200016收益率下行2.75个基点至3.0875%，年内首次跌破3.10%的关口。

沪上某大型基金公司债券交易员表示，大宗商品价格暴跌导致通胀预期弱化，同时税期之际流动性优于预期，市场情绪受到提振。在突破重要关口后，部分空头止损盘进一步支撑了市场的走牛趋势，短期内市场料仍将延续偏暖行情，但下行幅度可能会收窄。

一般而言，债券收益率与市场利率紧密相关，受到宏观经济走势、CPI、货币政策、市场资金利率等多种因素的影响。近期，宏观经济持续恢复、PPI走高，这些都对债市构成利空。然而，债市走牛的关键原因在于市场利率超预期宽松。年初以来，经济基本面维持较强的修复动能，工业生产和出口均维持高位运行，通胀压力逐步凸显。但债券市场对众多利空因素反应钝化，反而在资金面维持平稳的背景下逐步走强。

中信证券的一份研报指出，回顾这一轮利率下行，核心驱动因素还是资金面平稳和资产荒下的机构配置力量入场。具体而言，2020年政策以稳增长为主要目标，而2021年以来政策目标重心进一步向去杠杆、防风险切换。这导致了2021年上半年整体的信用环境收紧，资产荒现象逐渐显现。为了防范在化解债务问题过程中产生的风险，货币政策维持平稳的环境，形成了货币偏松、紧信用的组合，对应了资金面偏松、资产荒的格局。

今年4月以来，市场预期地方债发行将使资金面偏紧，但实际情况并未超出市场预期，反而导致资金面偏松。数据显示，4月初至今，DR001均值为1.9%，DR007均值为2.08%，低于7天逆回购政策利率12个基点，显示出市场利率较为宽松的局面。

海通证券首席固收分析师姜佩珊表示，近期债市最大的支撑因素为资金面。政府债供给延后、财政支出较高、新增资金流入货基等因素综合作用，导致4-5月缴税期资金面平稳。中信证券的研报还指出，在缺少央行投放的情况下，资金面仍然维持平稳的原因可能在于外资流入和“类空转”链条的派生流动性。

后市展望与投资策略

随着债市走牛，债券型基金单位净值出现增长。据统计，3月15日至5月21日期间，3709只开放式债券型基金中有3170只基金净值增长，占比高达85%。那么，在当前形势下，债券型基金是否仍然值得投资呢？

这涉及到对后续债市走势的判断，与宏观经济走势、通胀、货币政策、市场资金利率等方面的判断密切相关。总体来看，宏观经济走势仍将恢复，但边际恢复速度可能会放缓。近期，受国际大宗商品价格新一轮急升以及上年同期基数走低的影响，4月PPI大幅走高，通胀对货币政策的潜在影响引发广泛关注。国家统计局数据显示，4月CPI同比上涨0.9%，涨幅扩大0.5个百分点；PPI同比上涨6.8%，涨幅扩大2.4个百分点。

央行在一季度货币政策报告中表示，国外通胀走高的输入性影响主要体现在工业品价格上，叠加去年低基数的影响，可能在今年二、三季度阶段性推高我国PPI涨幅。但全球大宗商品价格上涨可能阶段性推升我国PPI的风险总体可控。从央行的判断来看，后续货币政策将维持偏稳基调，不会因为通胀而收紧货币政策。

姜佩珊预计，后续需关注流动性平稳因素是否发生逆转，如供给延后而非消失、货基资金流入的持续性、通胀的进一步传导等。她认为，10年期国债利率向下难以突破3.0%，向上也难以破3.35%。中信证券的研报则指出，未来一个季度政策目标的重心仍然以防风险为主，稳货币、紧信用的组合不变。但需要警惕的是，如果四季度经济基本面出现走弱，政策目标重心可能会转向稳增长，叠加海外货币收紧压力，或出现紧货币+宽信用组合。

当前十年期国债到期收益率在利率底部震荡，很难突破3.0%的关键点位。然而，也有机构持不同观点。浙商证券首席经济学家李超表示，经济回落将使得四季度货币政策首要目标切换为稳增长，政策基调转为稳健略宽松，届时将迎来股债双牛行情。对于利率债而言，央行松货币将使得DR007低于2.2%，短端利率下降也将带动长端利率下行，预计10年期国债收益率回落至3%以下。

中金固收则认为，通胀并不是国内债市的核心矛盾，反而信用风险上升才是真正的核心矛盾。他们预计资金面更不可能收紧，甚至会进一步放松，债券牛市下半年会延续，10年期国债利率会降至2.8%-3.0%区间。

综合来看，机构对利率债走势仍有分歧，关注点在于10年期国债收益率能否突破3.0%的关键点位，而这关键在于货币政策定调及市场资金走势。

（文章来源：21世纪经济报道）