进入2025年，中国经济的前景备受瞩目。随着各项积极信号的释放，中国经济继续向上的轨迹逐渐清晰。那么，新的一年里，中国经济将如何运行？哪些新动能将成为推动经济增长的关键力量？

1月29日，华创证券研究所副所长、首席宏观分析师张瑜受邀参加澎湃新闻“轻舟必过万重山”——《首席连线》2025跨年市场展望节目，就上述问题进行了深入分析和展望。

宏观经济运行的关键：解开“三螺旋”

张瑜认为，展望2025年的宏观经济运行，主要有三个关键词：一是“三螺旋”能否顺利解开，二是财政扩张，三是居民资产负债表。其中，“三螺旋”是指以物价、房价与股价所代表的经济、财富和预期三大市场的螺旋交织问题。解开“三螺旋”需要系统施策，2025年的经济与资产配置将在很大程度上取决于这一进程的顺利与否。

对于“三螺旋”的理解，张瑜指出，财富方面需关注房价，主要影响居民、地产商与城投；预期方面需关注PPI和股价，主要体现居民、企业、外资的信心；经济方面即物价，需关注消费和投资，主要来自居民和广义政府的支出。

在财政扩张方面，张瑜表示，2025年以财政为代表的外生变量能否充分发挥逆周期调节功能至关重要。过去两年地方政府在债务到期高峰等因素掣肘之下，逆周期功能的发挥仍有改善空间。因此，2025年财政能否有效扩张成为重要关注点。

对于居民负债表，张瑜强调，2025年居民的存量财富能否稳定住至关重要。只有居民负债表企稳，才能看到居民端消费增加，经济循环在需求端才能看到根本性的改善和变化。

总的来说，2025年宏观经济的关键是如何解决“三螺旋”问题，而解决问题的两个重要手段一是财政逆周期发力，二是稳住楼市股市。

解开“三螺旋”需关注去库存、去产能、宽财政体量

对于如何解开“三螺旋”，张瑜表示，在厘清方向之后，更重要的是力度。考虑到股市受房价、PPI、消费、投资影响较大，因此建议重点关注去库存、去产能、宽财政三个方面的体量。

在去库存方面，张瑜指出，不含土地收储，预计需1.4万亿-4.3万亿左右。去产能方面，观察历史经验看，纺织业、煤炭业等行业的去产能对工业整体产能去化有显著影响。宽财政方面，张瑜认为政府广义赤字率或需在9.6%-11.0%之间，以应对物价回暖和名义GDP增长的需求。

对于跟踪政策实施的效果和判断“三螺旋”是否解开，张瑜建议投资者关注五大信号：财政的“乘数”放大、居民企业的循环畅通、M1的“真实”回升、一线城市的房价回暖以及PPI同比转正。

张瑜还表示，如果政策实施较为顺利，可能先是预算外资金、居民的资金配合财政发力，需求扩大，叠加供给侧改革，企业利润与资金状况好转，信心提升，支出意愿上行，政府、居民、企业形成良性循环，最后合力带动房价与PPI好转。

战略性看多黄金与煤炭

在配置方面，张瑜对A股和黄金等资产给出了建议。对于A股，投资者可以关注两种情形：一是随着财政扩张等政策的实施，居民财富端出现企稳，“三螺旋”解开或至少在解开的路上，那么三四月份将是可以系统性开始看多股票的时间点；二是如果“三螺旋”的解开仍需要耐心，则建议投资者以债权和高股息为基本盘，股票配置以结构性为主。

此外，张瑜还强调当前仍然战略性地看涨黄金，对未来3至5年的金价持看涨态度。商品方面，受益于供需格局相对较好，张瑜对煤炭相对看好，认为2025年煤炭具有相对跑赢其他品种的特征。

（文章来源：澎湃新闻，图片来源网络）