文丨张涛、路思远（中国建设银行金融市场部，文章仅代表作者个人观点）

通过对我国经济占比超过51%的六个经济大省以及北京、上海两大直辖市2025年的经济增速与物价涨幅预期值进行综合考量，我们预测2025年我国经济增速目标将维持在5%左右，与去年持平，而物价涨幅则由原先的3%调整至2%。这一调整意味着，我国经济运行的增速与物价预期组合将由“5%+3%”转变为“5%+2%”。这一转变背后的政策导向是，将保持2%的物价稳定涨幅作为宏观政策的基准情景。值得注意的是，2%的通胀目标已被全球众多主要经济体的货币当局所采用。

数据来源：各地“两会”信息

具体来看，美国和日本的货币当局分别在2012年和2013年实施了2%的通胀目标制。在实施这一政策后，两国的经济运行均经历了一段低物价时期。为了应对这一局面，两国的货币当局均采取了持续的宽松政策。在通胀预期与货币政策取向的共同作用下，两国的长期国债利率均呈现出低位震荡的态势。其中，日本的长期国债收益率一度下降至零以下，而美国的长期国债收益率则围绕2%波动，最低降至0.5%。

数据来源：Wind，BOJ，FED

参照美国和日本的实践经验，并结合我国各地对2025年物价涨幅预期值的下调情况，以及自去年6月以来央行一直强调的支持性货币政策立场，我们可以预见，我国也可能会经历一段低物价时期，并且利率环境也将持续处于低利率状态。从物价涨幅下调的幅度来看，理论上还存在100个基点的降息空间。此外，从经济运行的现状来看，去年四季度，内需已经明显企稳，投资与消费的拉动作用由三季度的2.6%升至2.9%，但对经济增长的贡献仍保持在50%左右的较低水平。因此，一定时期的低利率环境将有助于巩固内需企稳的势头。

数据来源：Wind

结合我国自身经济运行的预期目标及实况，并参照美国和日本的实践经验，对于2025年人民币利率和汇率的环境而言，将进一步强化“支持性货币金融环境”。自“支持性货币政策立场”确立以来（自2024年6月至今），人民币对美元的汇率基本稳定在7至7.3的区间内窄幅波动，而同期美元指数则是在100至110的区间内宽幅波动。10年期国债收益率则由2.3%下行至1.6%，下降了70个基点以上，下降幅度超过了政策利率降幅的两倍。这显示出，针对物价走势（自2024年6月至今，CPI与核心CPI的平均涨幅均为0.3%），央行在行使“支持性货币政策立场”时，更加注重于改变利率环境。

数据来源：Wind

目前，我国的政策利率已经降至1.5%的历史低位。如果进一步降息100个基点，政策利率将降至0.5%的水平。然而，考虑到长期利率的降幅已经明显大于政策利率的降幅，这使得央行在降息节奏上具有更长的考虑时间。此外，长期利率所包含的信息不仅仅包括政策利率，还包括市场供求、经济前景等因素。美国和日本的实践经验均表明，即使政策利率降至近零的水平，长期利率仍可能出现剧烈波动。这一经验对于2025年的债券市场至关重要，因为低利率环境并不等于长期利率一定会低位运行。

参考：

2025年经济展望：美债平衡将更艰难

2025年经济展望：“增量政策”的增量内容是可预期的

2025年经济展望：全球迎接“MAGA 2.0”冲击

（文章来源：界面新闻）