中国融资结构正经历深刻变革。据中国人民银行1月14日披露的数据，2024年全年社会融资规模增量总计达到32.26万亿元，同比减少了3.32万亿元；与此同时，全年人民币贷款增加额达到18.09万亿元，亦同比减少了4.66万亿元。从长期趋势来看，这是新增社融三年来首次出现同比少增的现象，而新增信贷则是13年来首次出现同比少增。

分析指出，新增社融的同比减少主要归因于信贷增长的放缓，而信贷增长放缓则主要由有效需求不足导致。此外，2024年信贷增长放缓还受到手工补息整改、地方债置换、贷款核销等技术性因素的影响，但这些调整使得金融总量数据更加真实可靠。

从结构上来看，信贷仍然是社融的第一大组成部分，但政府债的占比正在迅速上升。在信贷方面，零售信贷的占比大幅下滑，而对公信贷则重新展现出强劲势头。鉴于有效需求不足的现状，未来一段时间内，政府部门预计将继续成为加杠杆的主要力量，这种融资结构或将持续存在。

社融方面，政府债崛起，信贷占比下降。

相较于广义货币M2，社融的出现时间较晚。直到2011年，社融才开始被纳入政府工作报告，并在2016年设置了量化目标。在排序上，广义货币M2位于社融之前。2023年底的中央经济工作会议强调，要使社融和M2与经济增长和价格水平的预期目标相匹配。中央财办有关负责人解读称，由于社融指标与经济增长的关系更为紧密，因此将其排在M2之前。

从统计口径来看，社融排除了金融体系内部的资金往来，纯粹反映了金融体系对实体经济的资金支持；而M2则包括企业和个人的存款，以及非存款类金融机构的存款。因此，社融与实体经济的关系相较于M2更为直接。

央行发布的数据显示，初步统计2024年末社融存量为408.34万亿元，同比增长8%；从增量来看，全年社融增量累计为32.26万亿元，比上年减少3.32万亿元。

根据政府工作报告的安排，2024年经济增速目标设定为5%左右，价格水平预期目标为3%（CPI）。8%的社融存量增速与经济增长和价格水平的预期目标基本相匹配。“总体上看，2024年社会融资规模保持了合理增长，有力支持了实体经济的恢复向好。”央行调查统计司负责人张文红1月14日在国新办发布会上表示。

业内专家指出，随着我国经济结构加速转型升级，在金融存量规模已经较大、有效信贷需求偏弱的大背景下，综合反映实体经济通过各种渠道获得融资支持的社融增速保持平稳，展现出了一定的韧性。

从增量角度来看，新增社融三年来首次出现同比少增。上一次社融少增发生在2021年，主要原因是政府债净融资回落：为了应对疫情冲击，2020年赤字和专项债规模大幅提升，同时发行了万亿特别国债，而到了2021年，赤字和专项债规模下降，也不再发行特别国债。

2024年新增社融回落的主要原因是新增信贷回落，但政府债仍然保持多增态势。Wind数据显示，2024年政府债券净融资额为11.3万亿元，创历史同期最高水平，同比多增1.7万亿元，而社融口径下的新增信贷为17万亿元，同比少增5万亿元。

中国金融体系以间接融资为主，传统信贷类业务占比较大。从社融结构来看，过去信贷占社融的比重约为七成左右，但2024年“一增一减”后，信贷占社融的比重已接近五成，创下新低，而政府债占比则升至35%，创下新高。

在“实施更加积极的财政政策”的要求下，2025年政府债净融资或达到15万亿元，尽管规模可能仍低于信贷增量，但两者之间的差距正在缩小。市场分析认为，为应对需求不足的问题，未来一段时间内政府将成为加杠杆的主要力量，政府债净融资将继续大规模增加，再叠加信贷增长乏力的现状，未来政府债净融资可能会超过社融，成为支撑经济增长的核心力量。

信贷：对公业务重拾强势，零售业务失速

2009年中国“四万亿”刺激政策落地后，信贷规模大幅增长。央行数据显示，2009年新增信贷规模为9.6万亿元，相比2008年几乎翻了一番。2010年、2011年连续两年回落，但自2012年起，信贷投放规模持续同比多增，至2023年达到22.75万亿元。

然而，这一连续多增的趋势在2024年按下了“暂停键”，一个重要原因是有效信贷需求不足。“过去我国贷款需求相对旺盛，信贷增长放缓主要是受供给侧约束，现在贷款需求指数和贷款增速同向下降，表明信贷增长从供给侧约束转向了需求侧约束。”前述业内专家表示。

“不是我们不愿意放贷，而是市场需求不足。”一位股份行资产负债部人士坦言，“我们的策略是先压降票据等低收益资产，尽量保证贷款规模，但由于市场需求不足，贷款要保持增长也面临困难。”

贷款下降还受到手工补息整改、地方债置换、贷款核销增加等因素的影响。当前金融数据统计发布中的新增信贷为增量数据（期末贷款余额-期初贷款余额），地方债置换、贷款核销会导致期末余额下降，进而拉低信贷读数。例如，去年11月至12月发行了两万亿置换债，部分用于置换城投公司贷款，导致11月、12月对公贷款同比少增。

手工补息整改源于去年4月市场利率定价自律机制发布的《关于禁止通过手工补息高息揽储、维护存款市场竞争秩序的倡议》。该倡议提出，银行应将手工补息纳入监测管理范围，严禁通过事前承诺、到期手工补付息等方式，变相突破存款利率授权要求或自律上限。受此影响，部分虚增的存贷款被“挤掉”，新增信贷规模因此回落。

从结构上看，银行信贷业务主要分为对公和零售两大类，分别向企业和居民发放贷款。对公贷款单笔体量大，容易上量，但也容易出风险；零售贷款客户分散，有助于分散风险，主要以住房按揭贷款为主。

早些年，企业部门是加杠杆的主要力量，金融机构对公贷款占比较大。2006年对公新增信贷占比高达86%。此后，随着银行对零售业务的重视及房地产市场的发展，零售信贷占比逐步提升。2016年房价大涨后，一二线城市房价高达数百万甚至上千万元，一笔按揭贷款的规模可能超过一些中小企业单笔贷款额度，且风险低、利率高，因此按揭贷款更受银行青睐。

央行数据显示，2017年零售贷款增量超过7万亿元，占比高达52.7%，超过对公贷款。然而，转折点已悄然到来。随着房地产市场调整和居民收入预期走弱，2022年零售贷款增长放缓，2024年增量仅为2.7万亿元，占比回落至15%，而对公贷款增量占比则增至八成。

“虽然零售贷款也有一定需求，但需求相对较小。最近几年支撑银行贷款投放的主要是对公贷款，对公贷款也是监管政策的主要发力点。”前述股份行资产负债部人士表示。

其背景是，监管部门通过结构性货币政策工具支持薄弱环节和重点领域，如绿色金融、普惠金融等，而这些客户主要是对公客户。央行货币政策司司长邹澜1月14日在国新办发布会上表示，人民银行还将进一步完善顶层制度设计，制定做好金融“五篇大文章”指导意见，聚焦重点领域和薄弱环节细化政策举措，全面提升金融服务实体经济的质效。

随着零售金融进入调整期，加之政策的强力引导，各家银行在对公领域的竞争也将更加激烈。招行行长王良去年9月在业绩会上表示，招商银行过去资源有限，以零售战略为主，对公司业务相对而言投入不足，现在要打造公司业务的差异化竞争能力。在业内，招行以零售业务见长，被称为“零售之王”。

同月，浦发银行副行长康杰谈到对公业务发展时表示，从专业细分角度，浦发银行将整个对公前台由原来的部门细分成了9个部门，坚定不移地要把“对公之王”的基因激活和复活。

（文章来源：界面新闻，有删改）