距离春节仅剩半个月之际，1月14日，交易所一天期国债逆回购利率突破4%大关，这一异动迅速吸引了广大投资者的密切关注。

　　“当前资金面呈现偏紧态势。”一位机构研究专家对第一财经指出。本周以来，资金面延续了上周的偏紧趋势，特别是在14日，银行间和交易所市场的隔夜回购利率持续飙升。其中，DR001（银行间市场存款类机构隔夜质押式回购利率）最高触及3%的水平，而GC001（上交所隔夜质押式回购利率）更是一度冲上5%的高位，创下了阶段性的新高。

　　受访专家普遍认为，在政府债券供给量相对稳定的情况下，资金面维持紧平衡状态。这一局面一方面是由于近期央行出于多方面考虑，在离岸和在岸市场回收流动性；另一方面，银行的资金融出能力尚未完全恢复。在税期走款需求增加、近万亿元MLF（中期借贷便利）面临到期、春节前居民取现需求激增以及地方债陆续发行等多重因素的叠加下，短期内流动性可能继续承受压力，市场对节前降准的预期依然强烈。

　　14日下午，在国新办新闻发布会上，央行相关部门负责人再次就汇率、债市风险等市场关注的焦点问题释放了重要信号。中信证券FICC分析师丘远航指出，降准预期能否最终实现，关键在于汇率能否保持稳定，以及市场机构是否充分意识到债市风险并采取理性交易策略。短期内，汇率的稳定显得尤为关键。

　　隔夜资金利率飙升引发市场关注

　　近期，流动性的提前“告急”成为了市场的关注焦点。1月14日，GC001大幅攀升并突破4%的关口，成为众多券商客户经理吸引客户的重要话题。

　　在当天盘中，GC001出现显著上行趋势，午后一度触及5%的高点，较前一日收盘价最高上行298BP（基点），创下了自2024年3月末以来的新高。随后，GC001有所回落，但截至收盘，其全天加权平均利率仍高达2.62%。同时，R001（深交所隔夜质押式回购利率）也一度触及4.2%的高位，收盘时回落至2.075%。

　　同日，DR001也一度冲上3%的关口，创下了自2023年11月底以来的新高。截至17:00，DR001全天加权平均利率为1.97%，较前一日上行约10BP，最新成交价则回落至1.5%。在同业拆借方面，上海银行间同业拆借利率（Shibor）隔夜报1.965%，上涨14.2BP。

　　除了隔夜资金外，其他期限的资金价格也近期出现了较大波动。14日，DR007盘中一度触及3%的关口，但很快有所回落。全天加权平均利率为2.2972%，较上一日上行27.49BP。7天Shibor报2.1620%，上涨20.2BP。GC002和GC007日内最高点分别为4.01%和3.2%，较前日收盘最大上行幅度分别约为197BP、113BP。二者全天加权均价分别为2.772%、2.503%。

　　随着资金面的收敛，银行与非银间流动性分层现象也逐渐减弱，利差收窄至5BP以内，部分时点甚至出现倒挂现象。从最新收盘价来看，R007和DR007的利差已从2024年12月高点的50BP下行至-3BP。

　　央行操作影响市场预期

　　多位受访的机构人士认为，在政府债券供给变化尚不明显的背景下，资金面由相对宽松转为紧平衡状态，与供需两端的变化都密切相关。特别是央行近期针对汇率压力和债市利率下行趋势，采取了一系列实际举措释放重要信号，导致市场预期发生变化，进一步加剧了资金面的紧张局面。

　　对于银行间回购利率承压的情况，中信证券首席经济学家明明此前分析指出，一方面可能与存款流失以及“开门红”活动限制了银行的融出能力有关；另一方面，考虑到央行对汇率和资金空转问题的关注程度加深，流动性可能会边际收敛。

　　华福证券报告也指出，近期资金面的收紧主要来自两方面原因：一是银行资金融出能力尚未恢复；二是央行的一系列举措也带来了较大影响。央行不仅在离岸市场回收流动性，还在在岸市场回收流动性。公开市场操作净回笼2600亿元，并且于1月10日决定阶段性暂停在公开市场买入国债。

　　此前的1月9日，央行在香港发行了600亿元人民币央行票据，大幅回收离岸人民币流动性，创下历史最大单次发行规模，释放出较强的稳汇率信号。10日，央行在官网表示，鉴于近期政府债券市场持续供不应求的情况，决定自1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。

　　在14日下午的国新办新闻发布会上，央行副行长宣昌能重申了央行的汇率政策立场，并表示下阶段将继续综合采取措施增强外汇市场韧性、稳定市场预期、加强市场管理以及坚决防范汇率超调风险。

　　节前降准可能性依然存在

　　面对1月流动性面临的税期和春节取现等多重需求增加的局面，以及本周（15日）有近万亿元MLF到期的压力，加上新年地方债发行推进带来的供给端冲击，不少机构认为资金面将面临严峻考验。与往年相比，鉴于当前国内外形势的复杂性，机构对流动性的预期也趋于谨慎乐观。

　　明明认为，参考往年情况，1月作为季初月是典型的缴税大月，叠加春节前居民取现需求激增的因素，两项因素对应的资金缺口可能在3万亿元左右。因此，月中资金面将面临较大考验。不过，考虑到央行拥有多样化的流动性管理工具，资金面不存在大幅收紧的风险。

　　他进一步指出，参考往年情形以及配合财政需要、助力银行资产负债管理和“开门红”活动的需要，春节前仍不排除降准的可能性。同时，央行也有可能通过买断式逆回购、国债买卖等多种工具来熨平资金面的波动。但他也强调，资金面的波动可能对近期债市行情造成一定扰动，导致利率波动加大。

　　华福证券固收分析师徐亮也认为，考虑到目前债市收益率依然偏低的情况，预计央行会继续让资金面维持在紧平衡的状态。然而，他也提到1月13日央行行长潘功胜在亚洲金融论坛开幕式上重提“实施适度宽松的货币政策”的表述，并指出央行将综合运用利率、存款准备金率等多种货币政策工具来保持流动性充裕和宽松的社会融资环境。基于此判断，徐亮认为“预计不会出现钱荒的现象”，并指出不排除年前有降准落地的可能性，但降息的概率不高。

　　浙商证券报告则建议关注央行接下来可能采取的多种措施来补充银行流动性，包括启动14天逆回购、7天逆回购加量、买断式逆回购以及降准等。但整体而言，市场可能仍会呈现出“量稳价高”的格局。

　　也有观点认为，央行暂停国债买入的举动或许预示着短期内降准降息的节奏将综合考虑多方面因素，包括政府债券供给情况、汇率贬值压力以及债券收益率变化等。丘远航认为，降准预期能否最终实现，关键主要取决于汇率能否保持稳定。

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