2024年9月末，港股市场迎来一波上涨行情，但好景不长，随即陷入震荡格局，这一走势与过去三年内多次经历的类似情境相呼应。中金公司深度剖析指出，尽管市场反弹可由资金流动与情绪变化驱动，但决定市场走势的真正关键在于信用周期的演变与财政政策的导向。

历史轨迹与市场波动

回顾过去三年，港股市场频繁经历预期落空、政策推动、财政紧缩及政策调整等多个阶段，然而每次上涨后均伴随回调，未能持续突破。

2023年末，万亿国债发行曾一度提振市场信心，但受规模与实施速度未能达到预期影响，市场最终仍呈现下行态势。

在“政策推动”阶段，得益于国内降息降准及中央汇金增持ETF等政策支持，市场有所修复。然而，进入“财政紧缩”阶段，市场持续疲软，通胀与社融数据均显示出国内经济基本面疲弱。

步入“政策调整”阶段，市场情绪迅速回暖，但政策后续乏力导致市场上涨动力减弱。

港股冲高回落的根源

中金公司指出，问题的核心在于信用周期，而解决问题的根本出路则在于财政政策的力度与方向。

从宏观层面看，当前需求下滑、通胀低迷、信贷疲弱，这些问题共同导致盈利不振，其根源在于信用收缩。一方面，私人部门面临的融资成本普遍高于回报预期，无论是居民购房还是企业投资，均促使私人部门持续“去杠杆”。

据中金公司估算，自然利率与实际利率之差仍高达2.3个百分点，同时金融资源获取的“二元化”问题进一步加剧了这一矛盾。另一方面，本应作为对冲措施的财政政策未能及时且充分发力，甚至在二三季度转为紧缩，导致整体经济均处于“去杠杆”状态，加大了经济增长与通胀压力。

2025年市场展望

对于2025年，预计经济增长与盈利虽有支撑，但幅度有限，市场整体震荡格局未变。中金公司提出了以下三种预期情景：

基准情景：恒生指数可能小幅上涨5%，达到22,000点左右，盈利增速预计为2-3%。

乐观情景：若财政政策发力超预期，恒生指数有望上涨10-15%，达到24,000点，盈利增长6-7%。

悲观情景：若政策进展未能达到预期，盈利可能下滑1%，恒生指数可能下跌5%左右。

投资策略与配置方向

在行业配置上，顺周期板块表现活跃，如保险、多元金融等弹性较大，而“哑铃型”结构依然占据主导地位，分红板块表现稳健，如银行、电信服务等，同时科技成长板块表现突出，如媒体娱乐、信息技术与可选消费等。

中金公司建议超配信息科技、互联网成长及部分可选消费领域，标配能源、金融、医药等行业，低配房地产与部分工业领域。同时，关注符合中国经济与人口结构转型趋势的新兴消费领域，以及出海新机遇下的alpha投资机会。

（文章来源：财联社）