一则正在征求意见的新规，正在引发债券私募基金行业的深刻变革。

　　4月28日，中国证券投资基金业协会发布了《私募证券投资基金运作指引》（征求意见稿），该文件的发布对于维护债券私募基金行业的秩序、保障投资人权益具有深远的意义。

　　近年来，城投债市场的繁荣催生了大批债券类私募基金。然而，债券私募基金行业的快速发展也带来了良莠不齐的问题，市场秩序和债券定价机制时常受到干扰。

　　此次征求意见稿中的《运作指引》特别针对债券类私募基金的募集、投资和运作管理进行了规范。业内人士认为，这些规则的出台将改变过去一些债券私募“赚快钱”、过度追求收益而忽视风险的行为，推动行业向更加规范的方向发展。

　　新规中明确禁止债券私募基金参与结构化发行和从事通道化业务，这引起了债券市场人士的高度关注。该规定为那些热衷于从事此类业务以迅速获利的债券私募敲响了警钟，同时也从投资端对债券市场的结构化发债乱象进行了有效规范。

　　《运作指引》指出，私募基金管理人及其股东、合伙人、实际控制人、员工均不得参与结构化债券发行，也不得直接或间接收取债券发行人的承销服务、融资顾问、咨询服务等费用。同时，新规还明确禁止了通道业务，要求私募基金管理人必须对投资者资金来源的合规性进行审查，严禁投资者或其指定第三方下达投资指令或自行负责投资运作。

　　结构化发行通常是在市场化融资渠道不畅时使用的“特殊手段”。债券私募基金通过认购部分企业发行的债券，再通过“加杠杆”帮助企业筹集剩余资金。这种行为不仅扭曲了债券市场的正常定价机制，还可能导致国有资产的流失。

　　有投资经理表示，自己曾持仓一个有结构化发行的主体企业发行的城投债，但该主体新发行债券的票面利率并不能反映其真实的信用水平，导致该笔债券上市后出现大幅折价，并在二级市场上带动其存续债券折价，使自己的投资组合净值出现大幅回撤。

　　海通证券固定收益首席分析师姜珮珊指出，早期监管对结构化发行的规范主要集中在发行承销端，对中介机构、发行人等相关参与方的行为进行了规范。然而，私募基金、券商资管等投资端也是债券结构化发行的重要参与方。此次《运作指引》从债券承销发行、投资、私募基金管理运作等多个方面进行了全链条规范，以组合拳的形式打击债券市场乱象，规范市场秩序，同时也有利于信用债市场定价更加透明。

　　除了禁止“通道”和“结构化”业务外，《运作指引》还对债券私募基金投资债券的集中度提出了严格要求：单只私募证券投资基金投资于同一债券的资金不得超过该基金净资产的10%；私募基金管理人管理的所有私募证券投资基金投资于同一债券的数量不得超过该债券存续数量的10%。

　　一家私募基金高管李明（化名）表示，这一规则的严厉程度已经超出了资管计划的对应要求，旨在严格控制城投债的违约风险。随着地产行业风险逐渐出清以及新的支持政策尚未出台，今年地产债市场难有较大行情，高收益债市场的“红利”主要集中在“城投债”上。然而，城投公司债券在公开市场尚未出现违约案例，这也使得高收益“城投债”成为市场热捧的对象，并催生出许多博“城投债”刚兑的私募基金。

　　据李明介绍，一些债券私募基金会将20%的仓位放在单笔“网红”城投债上，并加满产品杠杆，从而推出收益率极高的纯债私募产品。然而，这其中隐藏着巨大的风险，一旦市场出现波动，就可能引发严重的踩踏行情。李明强调，债券私募基金手握普通投资者的资金，不应以赌博的心态进行投资，而应严格控制个券集中度以防范风险。

　　不过，也有从业者认为，此项规定可能会限制高收益债私募基金的投资灵活性。私募基金高管王卫国（化名）表示，如果一些私募基金的投资策略专注于重仓博收益，“双10%”的规定可能会让私募基金失去灵活性，更难实现高收益。然而，他也认为金融市场应该允许多样化的投资存在，私募基金的投资人本就是有一定资产的高净值客户，他们能够承受一定的风险。

　　在当前监管趋严的背景下，债券私募基金行业面临着更加严峻的挑战。多名债券私募基金管理人表示，未来的募资将更加艰难，债券投资需要寻找新的突破点。某财富公司从业者朱正（化名）表示，2018年以前债券私募最主要的资金来源是银行理财的委外资金，但自资管新规实施以来，理财资金从债券私募大批量退出，使得债券私募的募资问题愈发严峻。

　　朱正还指出，债券一直面向机构投资者，其专业程度较高，个人投资者对其了解较少。因此，债券私募管理人的路演效果远不如股票直接，其收益率也有上限。这使得债券私募在募资过程中面临更大的困难。

　　面对未来的挑战和机遇，一些私募基金高管表示将继续坚持纯债策略，在自己能力圈范围内做投资，并将投资者利益放在首位。而另一些私募基金则致力于在“固收+”投资策略上寻找突破点，在可转债、股票市场探索新的出路。总体而言，《运作指引》的出台将有助于肃清行业不规范的行为，提升客户对债券私募基金的投资意愿。

（文章来源：上海证券报）